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商业银行理财产品定价分析

来源:http://www.hbzklxs.com 责任编辑:尊龙人生就是博 更新日期:2019-06-20 21:49

  早在20世纪90年代初期,宏观决策层就已经决定推动国内利率市场化,但受制于各方面因素,尤其是国内商业银行硬约束机制尚未有效形成,利率市场化进展极其缓慢。国家“十二五”规划中再次明确提出要加快利率市场化进程,切实提高价格信号对于金融资源配置的基础性和指导性作用。

  在此背景下,国内商业银行开始通过各种创新活动自下而上的推动利率市场化进程,理财产品就是其中重要的一环。目前国内理财产品多采取资产组合(或资产池)的运作模式,投向以债券、货币市场、信贷资产等固定收益类资产组成的资产组合为主,并且以期限错配的方式进行运作,较为类似于银行的运作模式,同时实现了资金来源和资金运作的完全市场化。资金来源方面,商业银行完全自主定价,不受存款利率上限管制,资金运用方面,信贷资产通过信托、委托等各种形式展开,同样不受贷款利率下限管制。由此,商业银行理财产品已经成为一个“市场化”运作的影子银行,是利率市场化的有益探索。而如何从风险收益平衡的角度出发,综合考虑宏观经济、政策趋势、资金面状况、同业产品对比、资产运作等因素,做好理财产品的定价管理,将是这一“市场化”运作的影子银行有效稳健运行的关键所在。

  从理财产品运作经验来看,其竞争焦点集中于三个方面:产品创新能力、定价能力、资产运作能力。这三方面核心能力的建设也是保证未来商业银行,在利率市场化下展开市场竞争的必要条件,尤其是定价能力建设,是商业银行精细化管理的重中之重。

  银行理财产品作为一项重要的银行产品,是客户向银行购买的一项金融服务,其核心是银行向客户出售理财服务或与客户分担投资风险,同时向客户收取服务佣金或分享其投资收益。商业银行理财产品定价能力的强弱决定了理财产品研发与设计能力强弱,直接影响商业银行对理财产品的创新能力。理财产品定价能力的缺失,将使理财产品的种类和所涉及的范围不够广泛,无法给客户提供多样化的投资选择。中国银监会于2005年9月颁布了《商业银行个人理财业务管理办法》后,个人理财收费成为商业银行收益的合法渠道。产品定价合理性与否,直接关系到产品的销售情况和商业银行最终的利润多少、收益的高低。不同资产拥有量的客户具有不同的风险偏好和承受能力,对金融产品的特性具有不同的要求。不同的需求为商业银行对不同的产品实行差异化定价模式提供了基础。只有符合客户的需求及合理收益预期的理财产品才会具有市场竞争力。因此,理财产品定价直接影响了客户需求,也直接决定了银行的盈利情况,是银行理财产品市场竞争力的重要因素,也是理财产品研发和设计的核心。

  定价是银行平衡理财产品收益成本的关键。理财产品定价低了,将导致客户流失,被市场竞争所淘汰;定价高了,将直接影响经营业绩,并承受更大风险。目前,我国商业银行理财资金的投资渠道和投资对象基本相同,理财产品的设计也基本相同,同质化趋势比较明显。缺乏科学的定价机制使得银行大多采用“跟随策略”,难以根据自己产品的特色进行灵活调整,为了避免其他银行挖走客户,理财产品的回报率呈现单边上升趋势。虽然有“不得承诺保底收益”的监管要求,但很多产品“预期收益率”就是银行支付的实际收益率,这已经使人民币理财市场陷入一种无序的恶性竞争,不但会抬高资金成本、影响银行经营效益,还可能引发诸多风险。因此,应高度重视风险与收益的平衡,对理财产品进行科学定价,充分认识产品运作中的各项风险,并给予一定的风险补偿,力求通过定价实现风险与收益的平衡。

  随着我国利率市场化改革的进一步深入,甚至将来的全面市场化,银行将更加独立的承担风险定价职责,做好自主定价和维系客户之间的平衡。在此背景下,需要商业银行对理财产品的风险溢价加强研究。

  从2011年银行理财产品市场来看,利率类理财产品共发售9244款,约占发售总量的半壁江山,其收益受市场实际利率变化的影响最为直接,利率市场化与理财产品定价紧密关联。目前,我国的商业银行竞争仍集中在客户数量和市场份额。从国际发展趋势看,商业银行竞争重点已经从追求客户数量、追求市场份额转向风险调整后回报等其他更为综合性的目标。利率本身是商业银行各类产品定价的核心所在,涉及很多相关银行产品和服务的价格。随着我国利率市场化的深入,与商业银行中间业务相关的产品和服务定价也将进一步放开,传统竞争方式将经历重大转变,银行利差收入比重的逐渐降低,需要银行不仅考虑存贷款利率的确定,还需要考虑与存贷款有关联和替代性的中间业务产品,在银行竞争方式转变过程中,银行产品包括理财产品定价的重要性进一步凸显。因此,做好理财产品定价工作,是适应利率市场化进程的基础。

  2011年,人民币银行理财产品约占全部理财产品的85%,外币理财产品占比为15%。随着汇改的深化、国内金融市场的开放以及人民币国际化的加快,外币理财产品蕴含着巨大增长空间,对商业银行理财产品定价的能力提出了更高要求。国际金融市场上,利率、汇率等价格的波动将会对理财产品带来各类交易风险。由于我国商业银行缺乏定价能力和风险对冲机制, 大部分产品都是依靠外资银行设计、报价、风险对冲,缺乏自主权。2011年,国际金融市场波动较大,导致外币理财产品市场萎缩甚至出现了零收益、负收益的情况。因此,提高理财产品定价能力是融入国际金融市场、提升国际竞争力的重要一环。

  整体来看,“定存基准”的定价模式相对有效。银行理财产品虽然发展速度很快,但发展时间较短,借助各银行现有的个人、对公、网银等销售渠道是一个性价比较高的选择。这使得银行理财产品的大部分客户都是银行原本的存款客户,相应地,银行理财产品在定价时首先就要参照定期存款利率的水平。银行存款具有“无风险”特性,而银行理财产品目前大部分为“非保本浮动收益”,理论上投资者需要承担诸如利率风险、政策风险、流动性风险等,故产品定价需要在定期存款利率的基准进行一定上浮,来补偿这些风险。

  图1展示了7天到1年期的银行理财产品月度平均收益率的波动情况。可以看到,银行理财产品收益率整体上随1年期定期存款利率的变化而波动,“定存基准”的定价模式相对明显和有效。在2010年9月央行加息之前,各期限产品收益率虽有所波动,但整体基本持平。随着加息周期的开始,1年期定期存款利率从2.25%逐步升高至3.50%,各期限理财产品收益率也呈现逐步走高的态势。进入2011年下半年后,随着央行加息步伐的停止,理财产品收益率整体再度持稳。

  值得注意的是,在上升通道中,各期限理财产品收益率的升幅要高于1年期定期存款利率升幅;短期产品收益率的上行幅度要高于长期产品收益率的上行幅度。在2009年,1年期定期存款利率基本与3月期理财产品收益率持平,明显高于7天和1月期理财产品,与1年期产品收益率的利差在-170基点左右。但到了2011年,1年期存款基准利率全线低于各期限期理财产品收益率(甚至7天产品),与3月期理财产品收益率的利差约为-150基点,与1年期产品收益率的利差达-200基点。

  “跟随CPI走势”的定价模式在负利率情况下相对有效,但在CPI反弹初期和回落阶段有效性明显减弱。在我国目前的利率政策下,CPI为存贷款基准利率调整的重要参考因素之一。如果定期存款利率对理财产品定价的作用明显,那么理论上CPI也将对产品定价有一定影响。理论上,CPI体现的通胀因素会侵蚀资金的购买力,是投资者在理财决策中的重要考虑因素,尤其当CPI加速上涨时,理财产品需要提高收益率才能够吸引投资者。

  图2展示了7天到1年期的银行理财产品月度平均收益率与同期CPI的波动情况。可以看到,在2010年9月之前,CPI自前期的负值区域反弹,虽然升势凌厉,但尚未超过1年期理财产品的收益率。这一阶段中,扣除CPI的收益率为正,理财产品收益率基本忽视CPI的因素,整体基本持平。自2010年9月(这也是本轮加息周期的开始)之后,CPI继续攀升并超越1年期产品收益率,此时不仅定期存款,理财产品也全线进入负利率时期,通胀的侵蚀效果更加明显。为保持产品对投资者的吸引力,各期限理财产品收益率开始被迫提升,以追随CPI的走势。从2011年年中开始,CPI开始触顶回落,除了7天产品(可能由于主要配置货币市场或短债的原因)收益率随之较快回落外,其余期限产品收益率基本持稳,并未紧随CPI走势而明显回落。

  债券与货币市场类理财产品的定价,更多考虑Shibor等市场指标性利率。对于债券与货币市场类理财产品,银行在运作时主要在银行间债券市场上配置央票、国债、政策性金融债、短融、中票、质押式回购、拆借等投资品种,利用自身的投资交易能力来赚取收益。相应地,此类产品在定价时,着重考虑市场上各类可投资品种的利率水平,主要包括Shibor、再回购协议、央票、2013我国LED工业健康发展高峰论。AAA级信用债等指标性利率。

  图3展示了7天到3个月期债券与货币市场类银行理财产品月度平均收益率的波动情况。可以看到,其变化趋势基本跟随Shibor等指标性市场利率的波动而变化。值得注意的是,在2010年底之后,3个月Shibor开始明显高于各期限债券与货币市场类理财产品收益率,原因可能是随着市场利率中枢的不断抬高,原来在利率水平较低时配置的债券或货币市场工具将遭受市值评估损失,在滚动运作的模式下,尽管即期的Shibor等市场利率水平较高,但需要弥补上述投资的市值损失,不能完全将提升的收益率全部让渡给投资者。

  信贷融资类理财产品的定价,更多考虑信贷资产利率水平。目前,商业银行对于信贷融资类理财产品,一般通过信托贷款、委托贷款、银行承兑汇票、信托贷款收益权转让等渠道进行资金配置。相应地,这些信贷资产的收益率直接决定了产品的收益率上限。

  图4展示了3个月到1年期的信贷融资类银行理财产品月度平均收益率的波动情况。可以看到,产品收益率基本跟随1年期贷款基准利率的变化而波动。值得注意的是,此类产品的收益率基本以1年期贷款基准利率为上限。可能的原因是,银行愿意通过发行理财产品对接的信贷项目大都资质优良,很多为AAA级的大型国企或其核心子公司,使用的信贷融资利率大都为基准利率下浮,这对产品收益率形成了明显压制。

  “股市替代效用”的定价模式不明显,银行理财产品收益率并未体现出与股市的相关性。理论上,银行理财产品与股市投资存在一定的替代关系。当股市向好时,资金会从银行理财产品流出到A股市场,为留住资金,产品收益率需要提高;股市走弱时则相反。这意味着,银行理财产品定价应与A股走势呈同向变化。

  图5展示了银行理财产品月度平均收益率与上证综指的关联情况,可以看到,同向变化的趋势并不明显。2009年至今,A股中枢整体回落时,理财产品收益率却持续、大幅走高。究其原因,可能在于本轮股市下跌中一个重要因素是资金面的持续紧张(这可以从Shibor、再回购协议利率等货币市场利率的走势中看到)。在资金面的持续紧张下,银行为了稳定理财资金来源,不敢轻易下调产品收益率,加上货币市场等渠道可以支持这一产品定价,银行更加没有理由下调产品收益率。

  经过上述分析可以看到,目前国内银行理财产品在定价方面主要有以下三个特点:

  一是产品定价整体上以存款利率为基准。一方面,定期存款利率基本上构成了各期限银行理财产品收益率的硬性下限,因为如果低于这一水平,投资者可以转向存款,没有必要承担“非保本浮动收益”的风险来购买理财产品。另一方面,由于目前存贷利差相对稳定,产品收益率不能高出定期存款利率太多,如果超过贷款利率,考虑到很多信贷项目实际为贷款基准利率下浮,银行将无利可图。

  二是市场资金面的松紧对银行理财产品定价影响十分明显,并直接导致产品定价存在一定刚性。一方面,对于债券与货币市场类的理财产品,市场资金面的松紧决定了产品投资的收益空间,从而直接决定了产品定价的空间。另一方面,整个2011年,市场资金利率中枢逐步抬高,为了满足存贷比考核等需要,各家商业银行纷纷使用银行理财产品来抢夺资金。这直接导致虽然CPI近期回落、理财产品收益率却稳定在高位的情况出现。这意味着,资金面的紧张将导致理财产品定价“上易下难”。资金面一天不宽松,理财产品收益率就难以有效降低。

  三是理财产品定价中的全面性和精细化程度还需要进一步提升。目前理财产品的定价基本上从定存利率出发,考虑CPI、市场收益率等因素后确定产品收益率,股票市场等可替代投资品种的替代效应完全被忽略,这与理论不尽相符,除了有市场资金面紧张的因素,各银行无序竞争、不计成本地竞相抬价、盲目定价也是一个重要原因。一方面,这暴露出很多银行在理财产品定价中没有一个全面的、系统性的统筹考虑;另一方面,也显露出产品定价不精细,没有一个相对细致的数量化模型或体系来提供科学有效的支持。

  早在20世纪90年代初期,宏观决策层就已经决定推动国内利率市场化,但受制于各方面因素,尤其是国内商业银行硬约束机制尚未有效形成,利率市场化进展极其缓慢。国家“十二五”规划中再次明确提出要加快利率市场化进程,切实提高价格信号对于金融资源配置的基础性和指导性作用。 在此背景下,国内商业银行开始通过各种创新活动自下而上的推动利率市场化进程,理财产品就是其中重要的一环。目前国内理财产品多采取资产......

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